金融危机后,美联储为应对危机而实施宽松的货币政策,2008年—2012年,先后推出三轮量化宽松政策(QE),导致其资产规模快速扩张。近两年,美国宏观经济复苏势头较好,为实施紧缩性货币政策提供了经济条件。

　　美联储缩表对我国会有影响,但相对有限。我们没必要过度担忧,也无需跟随采用缩表策略,而是要继续通过合意的政策操作,为宏观经济发展营造适宜的货币环境,维护好国内的经济金融稳定。

　　2017年9月的美联储联邦公开市场操作委员会(FOMC)会议宣布,将于10月启动缩减资产负债表即“缩表”计划,并明确将从10月13日起减少购买抵押贷款支持证券(MBS),10月31日起减少购买美国国债。在缩表的具体操作上,采用持有资产到期后部分不再投资的被动缩表方式,初始阶段每个月停止到期再投资的美国国债本金、MBS分别为60亿美元、40亿美元,缩表启动之后12个月内每季度分别提高到期停止再投资本金60亿美元、40亿美元,直至到期停止再投资本金分别达到每个月300亿美元、200亿美元。

　　缩表的实质是减少基础货币供给 

　　美联储缩表主要是解决金融危机后其非常规宽松货币政策所引发的问题。金融危机后,美联储为应对危机而实施宽松的货币政策,2008年—2012年先后推出三轮量化宽松政策(QE),导致其资产规模快速扩张,资产中中长期美国国债、MBS占比较高,弱化了美联储的货币供给和逆周期调控能力。近两年美国宏观经济复苏势头较好,为实施紧缩性货币政策提供了经济条件,2015年开始的加息主要影响短期利率,而对长期利率影响较弱,对此,需要美联储积极适应外部环境变化,压缩自身的资产规模,优化自身的资产负债结构。从特朗普“松财政、松监管、紧货币”的新政政策组合看,也需要美联储采用紧货币政策支持。在美联储缩表过程中,其不仅要实现资产规模、资产结构的正常化,也要为未来的货币政策操作留下空间,以增强货币政策的调控能力。

　　从对美国国内的影响看,美联储缩表主要会抬升美国长期利率,增加企业利率支出负担且不利于投资,比加息对美国实体经济的影响更大。缩表的实质就是减少基础货币供给,因而总体来看对美国宏观经济和股市的影响偏负面。从1920年以来美联储六次缩表的情况看,不论是主动缩表还是被动缩表,在缩表后美国基本都出现了不同程度的经济下滑、股市下跌。但美联储缩表同时会对实体经济发展产生积极的影响,其影响路径是,美联储通过缩表抬高中长期利率,增加商业银行超额储备金和库存现金的机会成本,以刺激其加大对实体经济的信贷支持。因此,虽然美联储缩表对美国经济影响总体偏负面,但其影响预计相对有限。另外,美联储经济调控经验丰富,对重大政策的决策和实施较为谨慎,会事先与市场充分沟通以引导市场预期,本次采用低起点再逐步加大的被动缩表策略,并明确在经济遇到重大困难时也有可能中断缩表,这些都有助于控制缩表的负面影响。

　　不会形成太大的人民币贬值和资本外流压力 

　　那么,美联储缩表对我国有什么影响?

　　我认为主要有三个方面:一是人民币相对美元弱势,可能加大资本外流压力。理论上,美联储缩表会减少美元供给,有助于美元走强,也就是美元相对于人民币以及其他货币升值。就实际情况而言,金融危机后美国商业银行的风险偏好降低,将大量资金以超额储备金的方式存放美联储,导致目前美国的货币乘数较低,如果货币乘数不提高,增加基础货币供给并不会带来广义货币供给的大幅度增加,减少基础货币供给也同样不会带来广义货币供给的大幅度减少,也就是美联储缩表并不会大规模减少美元供给。同时,汇率最根本上取决于实体经济发展情况并受其它多种因素影响,单纯依靠美联储缩表也难以促成美元大幅度走强。就历史情况而言,之前六次美联储缩表与汇率走势并无明确的规律。美联储缩表虽然有助于美元强势,人民币兑美元汇率存在短期回调的可能,从而引起国内存在一定程度的资本外流压力,但美联储缩表基本不会导致美元大规模走强,预计也不会形成太大的人民币贬值和资本外流压力。我国的国际资本流动管制,也有助于对冲资本外流压力。

　　二是中长期美国国债价格降低,我国的外汇储备估值受影响。美联储缩表过程中会减少对到期中长期美国国债的再投资,在一定程度上会减少中长期美国国债的需求,从而压低其价格提高收益率,不利于既有的持有者稳定或增加收益。作为美国的第二大债权国,我国的外汇储备中美国国债占比较高,美联储减持中长期美国国债将压低其价格,从而影响我国外汇储备估值。但考虑到美联储持有的美国国债在美国国债中的占比较低,且缩表初期停止再投资的中长期美国国债规模较低,因而对市场价格的影响有限,我国外汇储备估值受影响的程度大概率较轻。